בשבוע שעבר עסקתי בשאלה האם הירידה בריבית בישראל מסמנת תחילתה של תקופה חדשה, שבה האשראי יחזור להיות זול יותר והשווקים ייהנו מהקלה בתנאים הפיננסיים, השבוע התמונה נעשתה מורכבת יותר: בישראל האינפלציה נמוכה, תשואות האג"ח ירדו והבורסה רשמה עליות חדות, בארה"ב האינפלציה מתגברת, מחירי האנרגיה עולים ומניות הטכנולוגיה והשבבים סופגות ירידות.
ובתוך כל זה נכנסת סין, שמדווחת על התקדמות בטכנולוגיות לייצור שבבי זיכרון. ההתפתחות הזאת מעוררת שאלה גדולה בהרבה: האם החברות האמריקאיות יוכלו להמשיך לגבות מחירים גבוהים ולהציג רווחיות חריגה מההשקעות בבינה מלאכותית? לדעתי, זאת אחת השאלות החשובות ביותר למשקיעים כיום.
מעדיפים להקשיב? האזינו לסקירה
בישראל האינפלציה נמוכה, האם זאת בהכרח בשורה טובה?
האינפלציה השנתית בישראל עומדת על 1.6%, לאחר ירידה של 0.5% במדד ספטמבר.
מיטב מעריכה שב12 החודשים הקרובים האינפלציה תעמוד על כ2.1%, בתוך יעד יציבות המחירים של בנק ישראל. הנתונים האלה מאפשרים לכאורה לבנק ישראל להמשיך בהפחתת הריבית, אלא שכדי להבין מה צפוי לקרות, צריך לבדוק מדוע האינפלציה נמוכה.
במשך שנים נהנתה ישראל מכמה גורמים שמיתנו את עליות המחירים: התחזקות השקל, תחרות ביבוא, רכישות באינטרנט והשפעת הגז הטבעי על עלויות האנרגיה.
אבל לצד הגורמים המבניים האלה יש גם חולשה בביקושים: מכירות הדירות החדשות חלשות, הצריכה הפרטית מתקשה להתאושש והמכירות הריאליות ברשתות השיווק כמעט אינן צומחות.
כאשר הציבור קונה פחות, לעסקים קשה יותר להעלות מחירים, לכן אינפלציה נמוכה יכולה להעיד על תחרות בריאה, אבל גם על האטה בפעילות הכלכלית. במקרה הישראלי אנחנו רואים כנראה שילוב של שני הגורמים.
החלטת הריבית ביום רביעי: אני מעריך שבנק ישראל לא יפחית אותה
ביום רביעי, 21 באוקטובר, בנק ישראל צפוי לפרסם את החלטת הריבית. הריבית הנוכחית היא 3.25%. למרות האינפלציה הנמוכה והחולשה בצריכה, אני מעריך שבנק ישראל ישאיר את הריבית ללא שינוי.
הסיבה המרכזית היא שהסיכונים אינם מגיעים רק מתוך המשק הישראלי: מחירי הנפט עלו, עלויות היבוא בעולם מתגברות, והגירעון המסחרי של ישראל מתרחב. לפי מיטב, הגירעון מתקרב לקצב שנתי של כ־50 מיליארד דולר. התרחבות הגירעון אינה מחייבת היחלשות של השקל, אבל היא גורם נוסף שצריך לעקוב אחריו.
אם השקל ייחלש במקביל לעלייה במחירי האנרגיה והיבוא, האינפלציה בישראל עלולה להתחדש גם בלי התאוששות משמעותית בצריכה, מיטב צופה שהריבית עשויה לרדת בהמשך השנה הקרובה לטווח של 2.75%–3%, אך מטילה ספק בהפחתה כבר בהחלטה הקרובה, גם אם הורדות ריבית נוספות יגיעו בהמשך, אין הכרח שבנק ישראל יבצע אותן דווקא עכשיו.
ההבחנה הזאת חשובה: השאלה אינה רק לאן הריבית תגיע בעוד שנה, אלא האם נכון להפחית אותה השבוע. לדעתי, בנק ישראל יעדיף להמתין.
האג"ח בישראל: ירידה בתשואות, אבל עדיין לא אשראי זול
בשבוע האחרון נרשמה ירידה בתשואות האג"ח הממשלתיות בישראל. לדוגמה, התשואה על אג"ח ממשלתית שקלית לפדיון בשנת 2035 ירדה מ־4.22% ל־4.07%. זאת תנועה משמעותית בשבוע אחד, ירידת תשואות האג"ח הממשלתיות בישראל היא סימן חיובי: היא מלמדת שהמשקיעים מוכנים להלוות כסף למדינת ישראל בתשואה נמוכה יותר, הדבר עשוי לשקף אמון בכלכלה הישראלית, לצד ציפיות לאינפלציה נמוכה ולהפחתות ריבית בעתיד.
ככל שהירידה משקפת גם צמצום בפרמיית הסיכון של ישראל, כך מדובר בביטוי ישיר יותר להתחזקות האמון במדינה.
ירידה בתשואות האג"ח עשויה להוביל לעלייה במחירי האג"ח הקיימות, ובנסיבות מסוימות גם להקל בהמשך על עלויות המימון במשק, אבל חשוב שלא לבלבל בין שלושה דברים שונים: ריבית בנק ישראל, תשואות האג"ח הממשלתיות והריבית שמשלם הלקוח על הלוואה.
אלה שווקים קשורים, אך הם אינם מתנהגים באופן זהה.
גם אם תשואות האג"ח יורדות, לקוח שמבקש הלוואה עדיין נבחן לפי סיכון האשראי שלו, תקופת ההחזר, הביטחונות ומקור המימון, לכן לא הייתי ממהר להבטיח לציבור שההלוואות עומדות להפוך לזולות יותר.
שוק הדיור: המחירים אינם מספרים את כל הסיפור
לפי סקירת מיטב, מחירי הדירות החדשות שאינן מסובסדות ירדו באוגוסט ב0.8%, במקביל, מכירות הדירות החדשות נותרו חלשות.
צריך להיזהר מהסקת מסקנות מנתון חודשי אחד, אבל כאשר הירידה במחירים מצטרפת לחולשה מתמשכת בעסקאות, מתקבלת תמונה של שוק שמתקשה להתאושש.
שוק הדיור מושפע לא רק מהריבית, אלא גם מההכנסה הפנויה של משקי הבית, מחוסר הוודאות הכלכלית ומהיכולת לקבל מימון, לכן אפילו אם בנק ישראל יפחית את הריבית בהמשך, אין בכך הבטחה לחזרה מיידית של הרוכשים לשוק.
בארה"ב האינפלציה עולה והפד נכנס למלכוד
בארה"ב האינפלציה השנתית עלתה ל3.7%, ולפי סקירת אינטראקטיב ישראל נרשמו לחצים חזקים גם במחירי היצרן, מחירי האנרגיה מוסיפים ללחץ, הבעיה היא שההתייקרויות אינן מלוות בהכרח בצמיחה חזקה של הצריכה.
לפי מיטב, המכירות הקמעונאיות בארה"ב ממשיכות לגדול במונחים כספיים, אבל לאחר ניכוי האינפלציה הצמיחה הריאלית היא בסביבות 1% בשנה, כלומר, הצרכן האמריקאי משלם יותר, אך לא בהכרח קונה הרבה יותר.
במקביל, ההשקעות במרכזי נתונים ובתשתיות AI ממשיכות לתמוך בפעילות התעשייתית, נוצר מצב שבו חלק מענפי הכלכלה נהנים מהשקעות עצומות, בזמן שחלקים אחרים מתקשים לצמוח. הפדרל ריזרב צריך להחליט אם להמשיך להילחם באינפלציה גם במחיר של פגיעה נוספת בפעילות הכלכלית.
אם הריבית בארה"ב תישאר גבוהה לאורך זמן, ההשפעה עלולה להגיע גם לישראל דרך שוקי ההון, שערי החליפין ועלויות המימון.
הנאסד"ק נופל, אבל לא כל השוק האמריקאי יורד
אחד הנתונים המעניינים בסקירת אינטראקטיב ישראל הוא הפער בין ענפי המניות, בשבוע האחרון: הנאסד"ק ירד בכ4.48%, מדד S&P 500 ירד בכ95%, מדד דאו ג'ונס עלה בכ0.67%, מדד השבבים SOX ירד בכ12%.
אינטראקטיב ישראל הציגה גם ירידה של כ7.7% בסקטור הטכנולוגיה, לצד עלייה של כ5% בסקטור הצריכה הבסיסית.
מיטב מציגה תמונה דומה, גם אם המדדים והחיתוכים הענפיים שונים: מניות הטכנולוגיה ירדו בחדות, בזמן שחלקים אחרים בשוק הפגינו עמידות.
זה לא נראה כמו בריחה גורפת מכל המניות, זה נראה יותר כמו שינוי בהעדפות המשקיעים, אחרי תקופה ארוכה שבה חברות הטכנולוגיה הגדולות הובילו את העליות, המשקיעים מתחילים לבחון מחדש את המחירים שהם מוכנים לשלם עבור הצמיחה העתידית שלהן והשאלה המרכזית היא מדוע דווקא עכשיו.
סין נכנסת לשוק השבבים, האם אנחנו עומדים לראות את מה שקרה בשוק הרכב החשמלי?
כדי להבין מה עלול לקרות לתעשיית השבבים האמריקאית, לא צריך לחפש רחוק, מספיק להסתכל על מה שקרה בשוק הרכב החשמלי: לפני שנים לא רבות, יצרניות הרכב הסיניות היו בפיגור משמעותי אחרי היצרניות האירופיות והאמריקאיות, גם הצרכנים בסין העדיפו במקרים רבים מותגים מערביים.
אחר כך הסינים נכנסו לתחום הרכב החשמלי, בתחילת הדרך, רבים זלזלו באיכות המכוניות הסיניות, אבל היצרניות הסיניות המשיכו להשקיע, שיפרו את הטכנולוגיה, הגדילו את היקפי הייצור והציעו מכוניות במחירים תחרותיים.
היום יצרניות רכב סיניות מתחרות בטסלה וביצרניות הרכב הוותיקות, גם במחיר וגם בטכנולוגיה. חלק מהמותגים הסיניים כבר מתחרים גם בשוק רכבי היוקרה.
ועכשיו אני מסתכל על תעשיית השבבים ורואה אפשרות לתהליך דומה: בסין מדווחים על התקדמות בטכנולוגיות לייצור שבבי זיכרון, עדיין קיים פער בין ייצור שבבי זיכרון לבין ייצור מעבדי AI מתקדמים, אבל זאת אינה הנקודה המרכזית מבחינתי.
השאלה אינה האם הסינים כבר מייצרים היום את השבב המתקדם ביותר. השאלה היא מה יקרה כאשר יצליחו להציע חלופות טובות מספיק, בכמויות גדולות ובמחירים נמוכים בהרבה.
לדעתי, ככל שסין תצליח לצמצם את הפערים הטכנולוגיים ולהרחיב את יכולת הייצור, היא תוכל להפעיל לחץ משמעותי על מחירי השבבים ועל הרווחיות של היצרניות המובילות וזה בדיוק הסיכון שהמשקיעים צריכים להביא בחשבון: חברות אמריקאיות משקיעות כיום סכומי עתק בפיתוח ובתשתיות AI, והערכות השווי שלהן משקפות ציפיות להכנסות ולרווחים גבוהים בעתיד, אבל אם בעוד כמה שנים ייכנסו לשוק מתחרים סיניים שיציעו מוצרים במחירים נמוכים משמעותית, מה יקרה לרווחיות שעליה מבוססות התחזיות האלה? ראינו בתעשיית הרכב החשמלי שהובלה טכנולוגית אינה מבטיחה שליטה בשוק לאורך זמן.
התחזית שלי היא שסין תהפוך גם בתעשיית השבבים לגורם תחרותי משמעותי, כפי שקרה בתעשיית הרכב החשמלי.
זה לא אומר שכל השבבים הסיניים יהיו זולים יותר, או שכל יצרנית אמריקאית תאבד את היתרון שלה, אבל המשקיעים צריכים לשאול אם הרווחיות הגבוהה שמיוחסת היום לתעשיית הAI תוכל להישמר כאשר התחרות תתרחב.
מבחינתי, זאת לא רק שאלה טכנולוגית, זאת שאלה כלכלית של מחירים, תחרות ושולי רווח.
מי יממן את מהפכת הAI?
לצד התחרות הסינית, יש גם שאלת מימון: הקמת מרכזי נתונים, רכישת שבבים, אספקת חשמל ופיתוח תשתיות תקשורת מחייבים השקעות הון עצומות: חברות גדולות יכולות לממן חלק מההשקעות מתזרים המזומנים שלהן, חברות אחרות נשענות במידה רבה יותר על גיוסי חוב והון.
אינטראקטיב ישראל הצביעה על הירידה החדה במניית CoreWeave ועל עלויות המימון הגבוהות שלה כדוגמה לסיכון בחברות שמרחיבות את הפעילות במהירות באמצעות מימון יקר, ככל שהריבית גבוהה יותר, כך קשה יותר להצדיק השקעות שהרווחים מהן צפויים להגיע רק בעוד כמה שנים, אם במקביל גם התחרות הסינית תגבר והמחירים יירדו, החברות עלולות למצוא את עצמן עם הוצאות מימון גבוהות והכנסות נמוכות מהצפוי.
זהו שילוב שצריך להדאיג משקיעים יותר מעצם התנודתיות במניות.
האם זאת בועת הדוטקום החדשה? הפעם יש גם מלחמה על השליטה בAI
מיטב משווה בסקירתה את ההתנתקות של מניות הטכנולוגיה מיתר השוק לתופעות שראינו לפני התפוצצות בועת הדוטקום בשנת 2000, אבל לדעתי, ההשוואה הזאת מחמיצה מרכיב מרכזי: אם היה מדובר בשוק טכנולוגיה רגיל, הייתי מסכים שיש מקום לבחון את האפשרות שאנחנו נמצאים לפני משבר דומה, חברות משקיעות סכומי עתק, המשקיעים מצפים לרווחים גבוהים בעתיד, ולא ברור אם כל ההשקעות יצדיקו את עצמן.
אלא שהפעם יש שחקן נוסף שמשנה את כל התמונה: סין.
המאבק בין ארצות הברית לסין על הבינה המלאכותית הוא לא רק מאבק בין חברות עסקיות, זהו מאבק על שליטה בטכנולוגיה שעשויה להשפיע על הכלכלה העולמית, התעשייה, המודיעין והביטחון הלאומי.
ולכן אני לא מאמין שהממשל האמריקאי יעמוד מהצד אם יראה שחברות הטכנולוגיה אסטרטגיות שלו מאבדות את יכולתן להתחרות בסינים.
ארצות הברית יכולה להפעיל רגולציה, להגביל יצוא של טכנולוגיות מתקדמות לסין, להטיל מכסים, להעניק תמריצים ולהזרים השקעות לתעשיות שהיא רואה בהן חשיבות אסטרטגית.
למעשה, עצם העובדה שהממשל האמריקאי כבר משתמש בכלים להגבלת הגישה הסינית לטכנולוגיות שבבים מתקדמות מלמדת שהמאבק הזה חורג משיקולים עסקיים רגילים.
ההערכה שלי היא שארצות הברית לא תוותר בקלות על ההובלה בתחום הבינה המלאכותית, גם אם תידרש התערבות ממשלתית משמעותית כדי לשמר אותה.
וזה ההבדל הגדול לעומת בועת הדוטקום: בשנת 2000 חברות אינטרנט יכלו לקרוס מבלי שהממשל האמריקאי יראה בכך בהכרח איום אסטרטגי על המדינה. היום, קריסה של תעשיית שבבים או תשתיות AI מרכזית עלולה להיתפס גם כפגיעה ביכולת התחרות של ארצות הברית מול סין.
אבל כאן יש נקודה נוספת שהמשקיעים צריכים להבין, גם אם הממשל האמריקאי יפעל להצלת תעשיית ה AI, אין פירוש הדבר שהוא יציל את מחירי המניות: אפשר להציל מפעלים, להבטיח המשך ייצור ולסייע לחברות להמשיך לפעול, ובאותו זמן בעלי המניות עלולים לספוג הפסדים כבדים.
לכן לדעתי, הסיכון הגדול בתעשיית הAI אינו בהכרח התפוצצות בועה כמו במשבר הדוטקום, אלא אובדן העצמאות של השוק הפרטי. ככל שהתחרות מול סין תחריף, הממשל האמריקאי עלול להתערב יותר ויותר בניהול ובמימון חברות הAI, עד למצב שבו המדינה היא זו שמכתיבה את כיוון התעשייה, במקום כוחות השוק.
במצב כזה, גם אם החברות יישארו בבעלות פרטית מבחינה משפטית, הן עלולות להפוך בפועל לתעשייה שנשלטת על ידי החלטות ממשלתיות.
זה כבר לא יהיה שוק חופשי במובן שאנחנו מכירים וזאת כבר תמונה כלכלית שונה לחלוטין מזאת של שנת 2000.
ובישראל? הבורסה דווקא עולה
בזמן שמניות הטכנולוגיה בארה"ב ירדו, מדד ת"א 125 עלה בכ4.2%, גם מדד ת"א 90 הציג ביצועים חיוביים. הפער הזה מעניין במיוחד על רקע החולשה בצריכה ובשוק הדיור הישראלי.
אפשר להציע כמה הסברים לעליות: ציפיות להפחתות ריבית בעתיד, שינוי בתפיסת הסיכון של המשקיעים או התפתחויות פוליטיות וביטחוניות.
מבחינתי, חשוב להפריד בין שוק ההון לבין המשק הריאלי: הבורסה יכולה לעלות בזמן שהמשפחות מתקשות לסגור את החודש, היא יכולה גם לרדת בזמן שחברות ממשיכות להרוויח, לכן אני לא משתמש בעליות במדדים כהוכחה לכך שהכלכלה הישראלית כבר התאוששה.
מה זה אומר לחוסכים בקרנות הפנסיה וההשתלמות?
הירידות במניות הטכנולוגיה הן לא רק עניין של משקיעים בוול סטריט.
חוסכים רבים בישראל מחזיקים מסלולים עם חשיפה משמעותית לשוק המניות האמריקאי, לעיתים באמצעות מדד S&P 500 או מסלולים אחרים שמושפעים מהחברות הגדולות בארה"ב.
כאשר מניות הטכנולוגיה מהוות חלק משמעותי מהמדד, ירידות חדות בהן עשויות להשפיע גם על החיסכון הפנסיוני. אין פירוש הדבר שכל חוסך צריך לשנות מסלול בגלל שבוע אחד של ירידות, להפך, החלטה על מסלול השקעה צריכה להתבסס על גיל החוסך, טווח ההשקעה, הצרכים האישיים ויכולת ההתמודדות עם תנודתיות, אבל כדאי להבין למה אנחנו חשופים.
מי שחושב שהוא מפוזר על פני מאות חברות באמצעות מדד רחב, צריך לדעת שבפועל חלק משמעותי מהתשואה עשוי להיות תלוי בקבוצה קטנה יחסית של חברות טכנולוגיה גדולות.
זאת לא בהכרח סיבה להימנע מהשקעה במדד. זאת סיבה להבין את הסיכון.
ומה לגבי הלוואות?
גם בתחום ההלוואות חשוב להפריד בין התחזית הכלכלית לבין התנאים בפועל: אם בנק ישראל ישאיר השבוע את הריבית ללא שינוי, הלוואות הצמודות לפריים לא ייהנו מהפחתה נוספת בעקבות ההחלטה הזאת, אבל לא כל הלוואה מתומחרת לפי הפריים בלבד.
בהלוואות מחיסכון פנסיוני, מקרן השתלמות או מגופים מוסדיים אחרים, התנאים עשויים להיות שונים מאוד מהלוואות בנקאיות רגילות.
גובה הצבירה, נזילות הכספים, תקופת ההחזר, מסלול הריבית ותנאי הגוף המלווה משפיעים על ההצעה, לכן השאלה אינה רק האם הריבית במשק תרד, אלא האם ההלוואה המסוימת מתאימה לצרכים וליכולת ההחזר של הלקוח.
מה צפוי לנו השבוע?
האירוע המרכזי בישראל יהיה החלטת הריבית ביום רביעי, 21 באוקטובר, אני מעריך שהריבית תישאר 3.25%, אבל נבחן גם את הנימוקים של בנק ישראל ואת המסרים שלו לגבי ההחלטות הבאות.
במקביל נעקוב אחרי שלושה גורמים מרכזיים: מחירי האנרגיה, שער השקל וההתפתחויות בשוקי הטכנולוגיה והשבבים.
ביום שישי צפויים להתפרסם מדדי מנהלי הרכש בארה"ב ובאירופה, שיספקו תמונה נוספת על מצב הפעילות הכלכלית.
בישראל נמשיך לבחון אם האינפלציה הנמוכה משקפת התייעלות ותחרות, או גם חולשה מתמשכת בביקושים.
השורה התחתונה
בשבוע אחד קיבלנו שלוש תמונות שונות:
בישראל האינפלציה נמוכה והבורסה עולה, אבל הצריכה ושוק הדיור עדיין חלשים.
בארה"ב האינפלציה עולה, והפדרל ריזרב מתקשה למצוא את האיזון בין יציבות המחירים לבין המשך הצמיחה.
ובסין מתקדמים בפיתוח טכנולוגיות שבבים, שעלולות בעתיד לשנות את מבנה התחרות בענף שנהנה עד עכשיו מציפיות לרווחים עצומים.
אני לא חושב שהשאלה המרכזית היא האם הבינה המלאכותית תצליח, היא כבר משנה את הכלכלה. השאלה היא מי ירוויח מהשינוי הזה, כמה כסף יידרש כדי לממן אותו, והאם המשקיעים משלמים היום מחיר סביר עבור הרווחים של מחר.
שמואל פיקסמן | סוכן ביטוח משנת 2001
מקורות
סקירת המאקרו הקודמת – 11 באוקטובר 2026
מיטב ברוקראז', אלכס זבז'ינסקי, סקירה שבועית מאקרו ושווקים, 18 באוקטובר 2026.
IBI – סקירת שוקי ההון השבועית, 18 באוקטובר 2026
אינטראקטיב ישראל – סקירה שבועית, אסף קופפר, 18 באוקטובר 2026
שאלות ותשובות, תחזית מאקרו אוקטובר 2026
האם בנק ישראל צפוי להוריד את הריבית ב21 באוקטובר 2026?
להערכתי, בנק ישראל ישאיר את הריבית ברמה של 3.25%. למרות האינפלציה הנמוכה בישראל, העלייה במחירי האנרגיה והסיכונים לאינפלציה מיובאת מצדיקים המתנה לפני הפחתה נוספת.
מדוע תשואות האג"ח הממשלתיות בישראל יורדות?
תשואות האג"ח עשויות לרדת כאשר המשקיעים מעריכים שהריבית או האינפלציה יהיו נמוכות יותר, או כאשר פרמיית הסיכון של המדינה יורדת. ירידה בתשואות היא התפתחות חיובית, ועשויה לשקף גם התחזקות באמון המשקיעים בכלכלה הישראלית.
כיצד התקדמות סין בייצור שבבים עלולה להשפיע על אנבידיה ומיקרון?
התקדמות היצרניות הסיניות עשויה להרחיב את התחרות ולהפעיל לחץ על מחירי השבבים ועל רווחיות החברות המובילות. עם זאת, יש להבחין בין התקדמות בייצור שבבי זיכרון לבין יכולת לייצר מעבדי AI מתקדמים המתחרים ישירות באנבידיה.
האם תעשיית השבבים עלולה לעבור תהליך דומה לשוק הרכב החשמלי?
להערכתי, כן. בדומה לכניסת יצרניות הרכב הסיניות לשוק החשמלי, גם בתחום השבבים סין עשויה לצמצם פערים טכנולוגיים, להגדיל את הייצור ולהציע מוצרים במחירים תחרותיים. מדובר בתחזית כלכלית ולא בהתפתחות שכבר הושלמה.
האם הירידות במניות הטכנולוגיה משפיעות על קרנות הפנסיה וההשתלמות?
כן, בהתאם למסלול ההשקעה. מסלולים החשופים למדדי מניות אמריקאיים עשויים להיות מושפעים מירידות בחברות הטכנולוגיה הגדולות. מידת ההשפעה תלויה בהרכב הנכסים ובחשיפה למניות ולמטבע חוץ.
המאמר נועד למידע כללי בלבד ואינו מהווה ייעוץ השקעות או המלצה אישית לביצוע פעולה פיננסית.
