המחדל של קרנות ברירת המחדל

קרנות ברירת המחדל הצליחו להוריד את דמי הניהול בפנסיה, אבל הורדת מחיר אינה בהכרח יצירת תחרות בת־קיימא. בדיקת הדוחות של הלמן־אלדובי, אלטשולר שחם, מיטב ואינפיניטי מראה שעלויות ההפצה, השירות והתפעול לא נעלמו. השאלה היא האם הרגולטור יצר תחרות, או ניסה לייצר את התוצאה שלה.

🎧 מעדיפים להקשיב?

קרנות הפנסיה ברירת המחדל, המכונות כיום קרנות פנסיה נבחרות, נועדו להגביר את התחרות ולהפחית את דמי הניהול. המאמר בוחן כמעט עשור של הרפורמה דרך מה שקרה בפועל אצל השחקנים שהשתתפו בה. הנתונים מראים שגם בדמי ניהול נמוכים צריך לשלם על גיוס לקוחות, הפצה, שירות ותפעול, באמצעות סוכנים, שיווק ישיר, מוקדים או מערכות דיגיטליות. לכן הצלחת הרפורמה אינה יכולה להימדד רק במחיר ששילם החוסך, אלא גם ברווחיות הפעילות, במספר המתחרים, בריכוזיות וביכולת לתת שירות לאורך זמן.

עיקרי הדברים
קרנות ברירת המחדל הפעילו לחץ משמעותי כלפי מטה על דמי הניהול.
מחיר נמוך אינו מבטל את עלויות ההפצה, השירות והתפעול.
הלמן אלדובי התמודדה עם אתגרי רווחיות בפנסיה לצד הצמיחה בעקבות הזכייה.
אלטשולר שחם שילמה סכומים משמעותיים לערוצי הפצה גם כקרן נבחרת.
מיטב מוכיחה שהסיפור אינו חד־כיווני: פעילות הגמל והפנסיה המשולבת שלה רווחית.
באינפיניטי, צמיחה מהירה לוותה בקשיים תפעוליים ובבדיקות של רשות שוק ההון.
השאלה אינה רק כמה דמי ניהול נחסכו, אלא איזה שוק נשאר אחרי כמעט עשור.

השבוע נמכרה השליטה בפעילות הגמל והפנסיה של אלטשולר שחם.
כולם מדברים על מי קנה, בכמה קנה, מה יקרה למותג ומה יקרה למניה, אני מסתכל על משהו אחר לגמרי.
אני מסתכל על קרנות ברירת המחדל, כי עוד מעט עובר עשור מאז שהתחיל הניסוי הזה, ואולי הגיע הזמן להפסיק לבדוק רק כמה דמי ניהול חסכנו ולהתחיל לבדוק מה קרה לשוק.

זוכרים איך הכול התחיל?
ב2016 החליטו שיש בעיה, שוק הפנסיה היה בשליטה כמעט מוחלטת של חברות הביטוח הגדולות, דמי הניהול היו גבוהים, ורצו לייצר תחרות. עד כאן הכול בסדר ומה הפתרון?

קרנות ברירת מחדל.
מיטב דש והלמן־אלדובי נבחרו ראשונות, מיטב הציעה אז 1.31% מההפקדות ו 0.01% מהצבירה. הלמן אלדובי 1.49% מההפקדות ו 0.001% מהצבירה, מחירים מטורפים.
הרעיון היה פשוט: אם השוק לא מוריד מחיר לבד, נכניס שחקנים שייתנו מחיר מאוד נמוך, נפנה אליהם עובדים שלא בחרו קרן בעצמם, וככה נייצר תחרות.

ופה לדעתי התחילה הטעות, מחיר נמוך הוא תוצאה של תחרות, הוא לא תחליף לתחרות, כי עסק, מה לעשות, צריך גם להרוויח ולקוח פנסיה הוא לא מספר באקסל: צריך להביא אותו, לצרף אותו, להעביר את הכסף, לשייך את ההפקדות, לתת שירות, לטפל בניודים, לטפל במעסיק, לענות כשהכסף לא הגיע, לתקן טעויות. כל הדברים האלה עולים כסף.

ואז קרה משהו מעניין, השוק התחיל למצוא בעצמו את הדרך לייצר תחרות: בתי ההשקעות רצו לגדול, בשביל לגדול הם היו צריכים הפצה ובשביל הפצה הם התחילו לעבוד יותר ויותר עם סוכנים וערוצי הפצה ופתאום הסוכן הפך לחלק מהתחרות; חברה אחת משלמת יותר' חברה אחרת נותנת שירות טוב יותר' חברה אחרת נותנת מעטפת אחרת' כל חברה מנסה למצוא דרך לגרום לערוץ ההפצה לעבוד איתה. ככה נראה שוק.

ואז אתה מסתכל בדוחות ומגלה משהו מצחיק.
גם מי שקיבל מהמדינה מנגנון שנועד להביא לו לקוחות עדיין צריך לשלם כדי להתחרות על לקוחות.
קחו את אלטשולר שחם ב2023 עלויות הרכישה והעמלות לגורמי הפצה חיצוניים בפנסיה היו כ7.25 מיליון שקל' ב2024 הן כבר קפצו לכ27.3 מיליון' ב2025 הן עמדו על כ20.75 מיליון שקל, מתוך זה, כמעט הכול לסוכנים וסוכנויות. ב2024 לבדה מדובר בכ27.285 מיליון שקל.
למה? כי אין הפצה בחינם וזה אולי המשפט הכי חשוב בכל הסיפור הזה.

אין הפצה בחינם.
אפשר לשלם לסוכן, אפשר להעסיק משווק, אפשר להקים מוקד, אפשר לבנות מערכת דיגיטלית, אפשר מחר לשים AI, אבל העבודה לא נעלמת, מישהו צריך לעשות אותה ומי שחושב שאפשר פשוט למחוק את העמלה ולחסוך את העלות, כדאי שיסתכל על אינפיניטי.

אינפיניטי היא מקרה מרתק.
הקרן שלה התחילה לפעול באפריל 2022, אחרי שנבחרה לקרן פנסיה נבחרת, והיא מציעה דמי ניהול של 1% מההפקדה ו־0.22% מהצבירה. היא נבחרה שוב לתקופה שמנובמבר 2024 עד אוקטובר 2028, אינפיניטי צמחה מהר, יפה, רק שב2026 רשות שוק ההון התחילה לבדוק את מה שקורה שם.

למה?
עיכובים בניוד לקוחות, שיוך כספים, שינוי מסלולים, קשיים תפעוליים בעקבות הצמיחה המהירה.
כלכליסט דיווח שהביקורות הצביעו על בעיות בשירות ובתפעול ושנדרשו תיקונים; גלובס דיווח שהבדיקה התמקדה בין היתר בעיכובים בניודים, שיוך כספים ושינוי מסלולים. אינפיניטי מצדה אמרה לגלובס שלא מדובר, להבנתה, בביקורת מיוחדת רק נגדה ושמדובר בפערים שדורשים טיפול שוטף.

עכשיו שלא יבינו אותי לא נכון, אני לא טוען שהבעיות באינפיניטי נגרמו בגלל שהיא לא שילמה מספיק לסוכנים, אין לי נתון שמוכיח את זה.
אני אומר משהו אחר: העבודה שמישהו צריך לעשות עם הלקוח לא נעלמת רק בגלל שהחלטת לעשות אותה ישירות או דיגיטלית.
חסכת במקום אחד? יכול להיות שהעלות תופיע במקום אחר: בשירות, בתפעול, במערכות, בבקרות, במוקדים ובתיקון טעויות. העלות לא נעלמה. היא פשוט החליפה שורה בדוח.

וזה בדיוק מה שמפריע לי בדרך שבה אנחנו מנהלים רגולציה בישראל, מסתכלים על משתנה אחד: דמי ניהול גבוהים? נוריד דמי ניהול, עמלת סוכן גבוהה? נוריד עמלת סוכן, סוכן עולה כסף? נעשה דיגיטל, דיגיטל עולה כסף? עוד מעט נגיד AI, כאילו השוק הוא אקסל.
תשנה תא אחד וכל שאר התאים יישארו במקום, רק שהשוק לא עובד ככה.

השוק מגיב, אנשים מגיבים, עסקים מגיבים: יזם שמורידים לו הכנסה במקום אחד יחפש הכנסה במקום אחר, גוף שרוצה לצמוח יחפש ערוץ הפצה, לקוח שלא מקבל שירות במקום אחד יתקשר למקום אחר והתוצאה אחרי חמש או עשר שנים יכולה להיות הפוכה לחלוטין ממה שהיה כתוב במצגת ביום שהרפורמה יצאה לדרך.

הלמן־אלדובי היא דוגמה מעניינת.
היא הייתה אחת משתי קרנות ברירת המחדל הראשונות, היא צמחה, היא הביאה עמיתים, אבל בסוף בית ההשקעות נמכר להפניקס, וקרנות הפנסיה שלו נמכרו למיטב דש ב 45 מיליון שקל.
אני לא אומר שהלמן נמכרה בגלל קרן ברירת המחדל, חברות נמכרות מאלף סיבות, בדיוק כמו שאני לא טוען שבעל מניות במיטב מחפש היום רוכש להחזקות שלו בגלל קרן ברירת המחדל. BRM אכן שכרה את JP Morgan כדי לחפש רוכש למניותיה, אבל זה לא מוכיח שום קשר סיבתי לרפורמה וגם מיטב עצמה היא דוגמה חשובה דווקא לצד השני.

מיטב היא חברה גדולה ורווחית, אי אפשר להסתכל על המניה שלה, או על הרווח של כל בית ההשקעות, ולהגיד "קרן ברירת המחדל הפסידה", בדיוק כמו שאי אפשר להגיד "המניה עלתה ולכן קרן ברירת המחדל היא שהצליחה", אלה פשוט לא אותם דברים, אבל מה מיטב עצמה כותבת בדוח? "שהתחרות מביאה מצד אחד להטבות בדמי הניהול ומצד שני לתשלום עמלות ותגמולים לערוצי ההפצה, ושהתחרות הזאת משפיעה על שולי הרווח של החברות המנהלות."
ובפנסיה, היא כותבת, נמשכת מגמת השחיקה בדמי הניהול.
זה כל הסיפור במשפט אחד: מצד אחד מורידים את המחיר, מצד שני עדיין צריך לשלם כדי להביא את הלקוח ולשרת אותו, אז איפה בדיוק חשבנו שהעלות תיעלם?

ועכשיו הגענו לאלטשולר.
ב2018 אלטשולר נכנסה למועדון הקרנות הנבחרות יחד עם הלמן אלדובי, מיטב דש ופסגות.
והשבוע בעלי השליטה באלטשולר נפרדו מהשליטה בפעילות הגמל והפנסיה. ווישור ויאיר לוינשטיין רוכשים את השליטה בעסקה המשקפת לפעילות שווי של כ1.8 מיליארד שקל.
שוב, אני לא אומר שקרן ברירת המחדל הפילה את אלטשולר. זה יהיה לא רציני.
אלטשולר סבלה בשנים האחרונות מיציאת כספים עצומה ובגלובס דווח על יציאה של כ142 מיליארד שקל בגמל ועוד כ20.5 מיליארד בפנסיה לאורך השנים האחרונות.
אבל אחרי כמעט עשור אני כן חושב שמותר לשאול שאלה, מה קרה למתחרים שהיו אמורים לשנות את השוק? הלמן אלדובי כבר לא קיימת כבית השקעות עצמאי, פסגות במתכונת ההיא כבר לא קיימת, אלטשולר מוכרת עכשיו את השליטה בפעילות הגמל והפנסיה, מיטב נשארה, גדלה ומרוויחה ודווקא היא מוכיחה שאין פה סיפור פשוט של "ברירת מחדל שווה הפסד".

אז אולי הגיע הזמן למדוד את הרפורמה בצורה קצת יותר רצינית מאשר רק "כמה דמי ניהול ירדו", כי אפשר להוריד מחיר היום ולגלות בעוד עשר שנים שהקטנת את מספר השחקנים: אפשר לחסוך עמלה במקום אחד ולגלות שהגדלת עלויות במקום אחר, אפשר להביא מאות אלפי חשבונות ולגלות שלא כל חשבון שווה אותו דבר מבחינה כלכלית ואפשר גם לייצר מכרז שנראה נפלא באקסל ובסוף לגלות שהשוק האמיתי התפתח בכלל בכיוון אחר.

ופה אנחנו מגיעים לסוכני הביטוח.
עכשיו שוב מדברים על עמלות, שוב מסתכלים על העמלה ואומרים: הנה הבעיה, אבל עמלה היא רק חלק אחד ממערכת הפצה שלמה: סוכן לא מחליט עם מי לעבוד רק לפי עוד עשירית אחוז פה או שם.
יש שירות, תפעול, זמינות, הלוואות, מוצרים משלימים, מערכות, יחסים מסחריים, היכולת לפתור בעיה כשהיא מגיעה, בדיוק כמו בכל שוק אחר: יבואן רכב אחד נותן לדילר מרווח כזה ואחר נותן מרווח אחר, יצרן טלוויזיות אחד נותן לחנות תנאים כאלה והשני נותן תנאים אחרים, זאת לא בהכרח תקלה בתחרות, זאת התחרות ואם מחר AI ייתן שירות פנסיוני יותר טוב מסוכן ביטוח? מצוין, שיתחרה בו.

אם הציבור יעדיף AI, הסוכנים יצטרכו להשתנות, אם הציבור יעדיף לעשות הכול ישירות באפליקציה, גם מצוין ואם הציבור יעדיף בן אדם שהוא מכיר ויכול להתקשר אליו כשיש בעיה, גם זה בסדר, למה צריך להחליט מראש מי ינצח? אם AI באמת טוב יותר, הוא לא צריך שהרגולטור יוציא את הסוכן מהמשחק בשבילו. שיתחרה ושהלקוח יחליט.
כי יש הבדל עצום בין רגולטור ששומר על השוק לבין רגולטור שמנסה לתכנן אותו.
צריך רגולציה, צריך שקיפות, צריך הון עצמי, צריך פיקוח, צריך להגן על החוסך, צריך להעניש מי שמרמה אותו, צריך לפתוח חסמים ולאפשר לעוד שחקנים להיכנס.

אבל ברגע שהרגולטור מתחיל להחליט מה יהיה המחיר, כמה ירוויח ערוץ ההפצה, איך הלקוח יקבל שירות ואיזה מודל עסקי אמור לנצח, הוא כבר לא רק השופט, הוא התחיל לשחק וזה מסוכן, כי אם עכשיו נחליש שוב את ערוצי ההפצה, ובמקביל מספר בתי ההשקעות העצמאיים בתחום ילך ויצטמצם, אנחנו עלולים למצוא את עצמנו בעוד כמה שנים במקום מאוד מוכר: כמה חברות גדולות, פחות ערוצי הפצה, פחות תחרות על הלקוח, ואם בעקבות זה דמי הניהול יתחילו לעלות? אז מה נעשה? תקום ועדה, יעשו מחקר, יבנו מודל, יכינו מצגת וימציאו רפורמה חדשה שתתקן את הרפורמה הקודמת וחוזר חלילה.

רוצים לבדוק מה קורה בפנסיה שלכם?
אפשר לדבר עם הבוט שלנו בוואטסאפ, לקבל מידע ולהתחיל בדיקה ישירות מהטלפון.
[לשיחה בוואטסאפ]

אולי הגיע הזמן לנסות משהו הרבה יותר פשוט: אל תנסו לייצר את התוצאה של התחרות. תייצרו את התנאים שבהם אפשר להתחרות.
כי שוק חופשי אי אפשר להנדס, אפשר וצריך לשמור עליו.

שאלות ותשובות

מהי קרן פנסיה ברירת מחדל?
קרן שנבחרה בהליך של רשות שוק ההון ומאפשרת, בין היתר, צירוף עובדים שלא בחרו בעצמם קרן פנסיה, בתנאי דמי ניהול שנקבעו במסגרת ההליך.

האם קרנות ברירת המחדל הורידו את דמי הניהול?
כן. המנגנון יצר הצעות בדמי ניהול נמוכים מאוד והפעיל לחץ תחרותי על השוק. המאמר עוסק בשאלה אחרת: האם המחיר הנמוך יצר גם מבנה תחרותי בר־קיימא לאורך זמן.

האם קרנות ברירת המחדל אינן רווחיות?
לא ניתן לקבוע זאת באופן גורף. הנתונים שונים בין החברות, ובחלק מהדוחות הפנסיה והגמל מדווחות כמגזר אחד. מיטב, לדוגמה, מציגה בשנים האחרונות רווחיות גבוהה בפעילות הגמל והפנסיה המשולבת.

מה הקשר בין סוכני ביטוח לקרנות ברירת המחדל?
גם קרנות בדמי ניהול נמוכים זקוקות להפצה ולשירות. חלק מהגופים משתמשים בסוכנים וסוכנויות וחלקם נשענים יותר על שיווק ישיר, מוקדים ודיגיטל. בכל המקרים קיימת עלות לגיוס הלקוח ולשירות בו.

האם AI יכול להחליף סוכן ביטוח פנסיוני?
AI ודיגיטל יכולים לבצע חלק הולך וגדל מתהליכי השירות, ההשוואה וההפצה. הטענה במאמר היא שאין צורך שהרגולטור יכריע מראש איזה ערוץ צריך לנצח; ניתן לאפשר לערוצים אנושיים ודיגיטליים להתחרות על בחירת הצרכן.

רוצים לבדוק מה קורה בפנסיה שלכם?
אפשר להתחיל ישירות דרך הבוט שלנו בוואטסאפ.